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Autour de l'Economie du Risque

Tag - système bancaire

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Dynamique du Ratio Dette sur PIB en Financement Ouvert

Dans un précédent billet, nous avons présenté le modèle de Domar classique c'est-à-dire à taux d'intérêt de la dette constant. On a en particulier montré qu'un Etat pouvait contrôler la dynamique de son ratio Dette sur PIB dès lors qu'il maîtrise le taux d'intérêt auquel il finance son déficit budgétaire (cas du Japon et des Etats-Unis).

zone_euro.jpg Crédit Image : Wikipedia

Par contre, si cet Etat finance une part significative de son déficit budgétaire via les marchés financiers, le modèle de Domar classique (en financement fermé) n’est plus pertinent car l’hypothèse d’un taux d’intérêt de la dette constant ou sous contrôle (ce qui revient au même) n’est pas réaliste (cas des pays de la zone Euro). Dans cet article, nous allons poursuivre l'étude du modèle de Domar en regardant l'effet du couplage du taux d'intérêt de la dette au ratio Dette sur PIB via une fonction comportementale du marché de taux.

Ce couplage permet de mettre en évidence le phénomène d'emballement du ratio Dette sur PIB qui conduit inévitablement et assez rapidement à la faillite. Dans une telle situation, des mesures d'économies sont à mettre en oeuvre le plus tôt possible de façon à stabiliser la dynamique du ratio Dette sur PIB. Ces mesures doivent êtres obligatoirement accompagnées de mesures complémentaires de stimulation (non-keynésiennes) de la croissance afin d'éviter de passer d'une spirale d'endettement à une spirale... dépressionniste.

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Dynamique du Ratio Dette sur PIB en Financement Fermé

Il est courant de juger de la soutenabilité de la dette publique d’un Etat en fonction du niveau absolue du ratio Dette sur PIB. Pourtant aucune étude des « faillites » d’Etats constatées dans le passé ne vient attester du caractère discriminant de ce ratio. Ainsi, la Grèce que l’on peut considérer comme en faillite actuellement a une dette correspondant à 150% de son PIB tandis que le Japon, pays toujours considéré comme solvable, a une dette de 200% de son PIB.

Le ratio « dette sur PIB » ne doit pas être apprécié d'un point de vue statique et absolue mais d'un point de vue dynamique et relativement à un contexte économique donné. En d'autres termes, c'est la dynamique du ratio « dette sur PIB » qu'il importe d'étudier plutôt que le niveau courant et absolue de ce ratio.

L'analyse qui suit est une présentation du modèle de Domar à taux d'intérêt de la dette constant (modèle de Domar classique dans sa version en temps discret). On montre en particulier que la dynamique du ratio "dette sur PIB" est divergente dés lors que le taux d'intérêt de la dette est supérieur au taux de croissance de l'économie. Toutes choses égales par ailleurs, un taux d'intérêt de la dette plus élevé ou un déficit primaire plus élevé sont des facteurs aggravants du processus de divergence.

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Les Dessous du « Fantastique » Succès de l'Émission Obligataire du FESF du 25/01/11

Je suis un auditeur occasionnel mais toujours amusé de l'émission « Intégrale Bourse » sur BFM Business sorte de « boursothon » où de joyeux animateurs à l'optimisme béa et autres experts auto-proclamés s'emploient à faire monter le CAC40 chaque jour un peu plus haut. Bref, depuis plusieurs jours maintenant, nos joyeux drilles se gargarisent du « succès » de l'émission obligataire du FESF du 25/11, émission ayant été sur-souscrite 8 fois.

fesf.jpg

La raison de ce « fantastique » succès tient essentiellement au taux actuariel offert (2.89%) supérieur de 60pb (resp. 30bp) au taux des obligations Allemandes (resp. Françaises) de même maturité (5A) et 6bp au dessus de l'Euribor (mid-swap margin/marge d'asset-swap) alors que ces obligations sont de facto garanties par l'Allemagne (ce qui explique probablement la faible taille de l'émission, 5 Milliards – nous y reviendrons). C'est bien ce que Moody's et S&P ont conclus (et toute la communauté financière avec) en accordant la note AAA à cette émission du FESF (lui-même noté AAA par ces mêmes agences).

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Les Banques et le Pouvoir d'Achat Immobilier des Ménages

L’achat d’un bien immobilier par un ménage (même lorsqu’il s’agit d’en faire son habitation principale, cas traité ici) n’est rien d’autre qu’un montage financier dont le principal ordonnateur n’est pas le ménage mais le banquier. C’est donc sous cet angle purement financier que doit analysé l’achat d’un bien immobilier.

La structure actif-passif du montage est le suivant.

ACTIFPASSIF
  • Bien immobilier
  • Revenus du ménage
Fonds Propres
Dette

L’actif est constitué de deux parties distinctes :

  • Le bien immobilier qui sert uniquement de garantie en cas de défaut de paiement
  • Les revenus du ménage sur lesquels sont prélevés mois après mois le montant correspondant au remboursement du capital et au paiement des intérêts du prêt à annuité constante consenti par la banque au ménage

Le passif est sans surprise composé :

  • Des fonds propres qui dans ce contexte correspondent à l’apport personnel du ménage
  • De la dette qui correspond à la partie du financement apportée par le banquier sous forme d’un prêt (à annuité constante)

Ayant posé le problème de cette façon (et il n’y a pas d’autres façons de le poser), la logique voudrait que le créancier (la banque) exige un certain niveau de fonds propres au passif (ici l’apport personnel du ménage) afin de le protéger contre les risques de dépréciation à l’actif (ici le bien immobilier qui sert de garantie).

Etudions maintenant plus en détail le processus d’attribution de crédit et ses conséquences sur le pouvoir d’achat immobilier des ménages et... les prix de l'immobilier.

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Crise Bancaire, Reverse Pricing et Prophéties Auto-réalisatrices

La crise dite des subprime que nous vivons depuis Août 2007 est la conjonction de trois crises qu’il convient de dissocier :

  1. Une crise économique
  2. Une crise technique
  3. Une crise psychologique

La crise économique correspond au dégonflement de la bulle immobilière aux US qui a commencé mi-2006. Cette crise se matérialise par une augmentation des défauts de paiements sur les prêts immobiliers, des saisies immobilières et une baisse des prix de l’immobilier. Elle s'est ensuite étendue progressivement à (presque) tous les pays de l'OCDE courant 2007, France incluse (voir notre article Dix ans de-Pensée Unique Immobilière et Après).

Les crises technique et psychologique sont purement financières.

La crise technique a deux facettes :

  1. Crise du mark-to-market qui oblige les banques à valoriser certains actifs en valeur de marché dans leurs bilans
  2. Crise de la titrisation liée à la complexité et l’opacité des instruments financiers de type produits structurés de crédits

Que se passe-t-il si il n’y a plus de marchés ?

C’est toute la question et personne ne semble s’être préoccupé de cette hypothèse lors du développement de la titrisation et de l'application du principe de valorisation en valeur de marché.

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