La sur-rémunération des hedge funds au dessus de Xibor ("primes des options") n’est donc que la contrepartie de risques qui, lorsqu’ils se réalisent, peuvent entraîner des moins values importantes voir même la faillite du hedge fund comme cela se produit régulièrement depuis le début de la crise financière en août 2007. Il est difficile de donner des chiffres précis dans ce domaine du fait même de l'opacité du milieu néanmoins certaines sources comme le site The Hedge Fund Implode Meter en recensent près d'une centaine, chiffre probablement très en dessous de la vérité. Les biais dans la construction des indices de hedge funds sont liés à la non prise en compte de ces pertes partielles ou totales ("exercice des options") dans le calcul des indices.

Les investisseurs pour compte propre (personnes physiques ou morales) et les investisseurs pour compte de tiers (gestion privée, gestion collective classique, fond de pension, assureur, etc.) doivent donc être en mesure :

  • D’évaluer l’impact de ces risques sur la valorisation de leurs investissements en parts de hedge funds
  • D’investir dans un cadre juridique leur garantissant un traitement différencié et équitable entre risques et valorisation

Plusieurs solutions sont envisageables mais pas forcément toutes envisagées (du moins actuellement).

La solution généralement préconisée : « due diligence »

Nous n’allons pas décrire en détail ici ce qu’est un processus de due diligence tant les sites web sur ce sujet abondent (ex : HedgeFund.Net's Due Diligence Guide). Les processus de due diligence sont essentiellement des audits visant à s’assurer que les hedge fonds souscrivent à des « critères d’excellence » en matière de "transparence" et de gestion des risques. Ces critères sont souvent présentés sous forme de « check lists » dont les éléments constitutifs sont en général de bon sens.

Le problème n’est donc pas dans la démarche mais essentiellement dans le rapport de force entre l’entité en charge de l’audit et le hedge fund. Qui peut garantir l’exactitude des informations de toutes natures que les dirigeants d’un hedge fund fournissent aux auditeurs lors des interviews ? Personne. Les conclusions des ces audits sont donc contingentes à la qualité et à la véracité des informations fournies…

Quelles sont les alternatives crédibles ?

Un principe de précaution élémentaire voudrait que les investisseurs s’abstiennent d’investir dans des fonds pour lesquels le mode de valorisation est non seulement inadapté mais pose de plus un sérieux problème de conflit d’intérêt.

Deux solutions alternatives sont envisageables.

  • La première consiste à prendre le contrôle total ou partiel du hedge fund de façon à pouvoir exercer un droit de regard sur la gestion du fond, clé d’une véritable maîtrise des risques. Il est paradoxal de constater que le cadre juridique actuel (sensé protégé l’investisseur) ne prévoit pas ce type de relation capitalistique. Pourtant, il est bon de rappeler que dans un monde économique régit par des contrats bilatéraux librement consentis, rien n’est impossible (pour des investisseurs institutionnels tout au moins).
  • La seconde consiste à investir dans des fonds dont la valorisation (et donc le prix payé) inclue les primes de risques décrite dans un précédent article (La Valorisation par l'ANR est-elle applicable à tout les Types de Fonds ?). Un tel mécanisme de pricing existe maintenant depuis plus de quatre siècles et est au cœur de notre système économique et financier. L’investissement dans des hedge funds ou des « fonds de fonds de hedge » cotés en bourse permettrait, en effet, de rétablir un traitement différencié entre valorisation (par le marché) et risques (portés par le fond) au bénéfice de l’investisseur. Il permet de surcroît de palier à la difficulté que constitue le calcul effectif de la valeur d’un hedge fund par actualisation des cashflows futurs.

Nos analyses et propositions sur les hedge funds apportent un éclairage singulier à la polémique récurrente depuis le scandale LTCM (1998) sur la nécessité ou non de réglementer l’industrie des hedge funds. Les hedge funds ne devraient pas être considérés comme des fonds (au sens classique du terme) mais comme des entreprises dont l’objet est le développement d’activités de spéculation et/ou d’arbitrage sur les marchés financiers et/ou de matières premières internationaux pour le compte de tiers (les investisseurs). A ce titre l’investissement dans un hedge fund devrait se faire non pas sur la base des positions à l’instant t du « fond » mais sur la base de ses seuls vrais actifs (ceux qui in fine déterminent les cashflows futurs du fond) à savoir les stratégies, les outils logiciels (propriétaires) et les savoirs/savoir-faire des principaux dirigeants et collaborateurs.

La confusion actuelle autour de la notion d’actif est une aubaine autant pour les hedge funds que pour les banques d’investissement. Les premiers ont tout loisir de prélever mois après mois des frais de gestion fondés sur des valorisations dont les principaux contributeurs sont les hedge funds eux-mêmes ou des tiers juges et parties (les prime brokers). Les seconds trouvent dans l’industrie des hedge funds, des débouchés importants pour leurs activités de market-making de produits dérivés OTC et de produits structurés toujours plus complexes et opaques comme nous l'avons déjà démontré sur ce blog (Hedge Funds : Quel Rôle Macroéconomique ?).

Mais le plus surprenant n’est-il pas l’empressement de l’AMF à réglementer l’industrie de la gestion alternative en France sur des bases conceptuelles erronées ?

En incluant la gestion alternative dans sa réglementation, l’AMF n’a fait qu’officialiser l’appartenance des hedge funds à la grande famille de la gestion collective et ouvre ainsi la porte à toutes les dérives...