Bien que le risque de fraude de type « take the money and run » puisse être écarté dans le cadre de la règlementation AMF sur la gestion alternative, les hedge funds ne sont pas pour autant sans risques. Or, les investisseurs ne sont pas toujours conscients des risques qu’ils prennent lors de leur investissement en parts de hedge funds :

  • Risques liés aux instruments utilisés (valorisation)
  • Risques opérationnels
  • Risques liés à la pérennité des stratégies alternatives

Ces risques sont en effet spécifiques aux hedge funds et ne se retrouvent généralement pas en gestion classique.

Risques liés aux instruments utilisés (liquidité et modélisation)

Lorsque les positions prises ne sont plus seulement des actifs cotés sur des grandes places financières sécurisées et liquides, le mode de valorisation par l'actif net re-évalué pose problème du simple fait que le processus sous-jacent de mark-to-market (valorisation au « juste » prix du marché) n’est simplement plus applicable en l’état. Deux types de problèmes se posent :

  • Les positions peuvent être valorisées en mark-to-market direct mais l’illiquidité des marchés introduit un risque de liquidité
  • Les positions peuvent être valorisées en mark-to-market indirect (pricing) mais les mauvaises propriétés des modèles de pricing (multiplicité, complexité, robustesse) introduisent un risque de modélisation

Dans les deux cas, le non pricing des primes de risque (liquidité et modélisation) impliquent une survalorisation.

Risques opérationnels

Comme toutes les autres activités industrielles ou tertiaires, les hedge funds ne sont pas exempt de risques opérationnels. On distingue deux types de risques :

  • Les risques opérationnels classiques (horizontaux) liés aux hommes (fraudes, démission d’un collaborateur clé, maladie, etc.), aux systèmes informatiques (pannes, bugs, etc.), aux contrats (risques juridiques), à l’environnement réglementaire (fiscalité, réglementation, etc.),...
  • Les risques opérationnels propres aux hedge funds (verticaux) dues aux erreurs de conception, d’implémentation ou d’exécution des stratégies. Les stratégies de hedge funds sont, en effet, bien plus complexes que leurs homologues en gestion classique d’où les inévitables risques d’erreurs au niveau conception (données, modèles, interprétation, etc.), implémentation (développement de feuilles de calcul ou de logiciels propriétaires) et exécution (montage et débouclage des positions, gestion dynamique des couvertures, etc.)

Ces risques opérationnels, lorsqu’ils se réalisent, ont un impact négatif sur les résultats financiers du fond.

Risque stratégique (pérennité des stratégies)

Deux types de phénomènes concourent à réduire la durée de vie et/ou la profitabilité des stratégies alternatives :

  • La modification du comportement du système financier
  • Les crises récurrentes du système financier

Comme nous l’avons déjà mentionné dans un article précédent, les stratégies alternatives sont essentiellement basées sur l’exploitation d’anomalies dans la structure des facteurs de risques ou de régularités dans l’évolution de ces facteurs de risques. Dans les deux cas, la compétition entre les acteurs (fonds alternatifs, prop-trading des banques, etc.) tend à :

  • Faire disparaître certaines anomalies et donc à rendre les stratégies inopérantes du fait du non déclenchement des signaux de prise de position. Les stratégies ne s’appliquant plus, leur P&L devient nul et le coût des ressources nécessaires à leur suivi constitue une perte nette pour le fond
  • Modifier certaines régularités de sorte que les signaux générés sont bien plus fréquemment de faux signaux que de vrais signaux. Les pertes résultantes seront plus ou moins importantes du fait de l’application ou non de stop-loss sur les « trades » (stop-loss de niveau 1 : arrêt du trade)

Toute la difficulté réside ici dans la mise en place de stop-loss sur les stratégies (stop-loss de niveau 2 : arrêt de la stratégie).

Les crises financières (récurrentes depuis le crack d'octobre 1987) posent, quant à elles, trois types de problèmes :

  • Les stop-loss (de niveau 1) deviennent inopérants du fait de l’élargissement des spreads bid-ask (fourchettes achat-vente) avec pour scénario catastrophe l'illiquidité partielle (one side) ou totale (two sides) du marché. Dans une telle situation, déboucler une position peut être beaucoup plus coûteux qu’anticipé
  • Les procédures de réduction du risque de crédit (les appels de marge, par exemple) mises en places avec les contreparties du fond sur les opérations sur produits dérivés organisés ou OTC peuvent obliger le fond à liquider en catastrophe certaines positions alors que l’illiquidité des marchés rend ce type d’opération extrêmement coûteux.
  • Enfin, les crises financières ne sont pas sans impacter la lucidité, la capacité de jugement ou simplement la sérénité des équipes de gestions. Lorsque les P/L sont dans le rouge et que les tensions sont exacerbées, l’erreur individuelle et/ou collective n’est jamais très loin (accroissement du risque opérationnel)

Une crise financière n’est jamais neutre sur la pérennité d’un fond comme nous le prouve la faillite du fond LTCM qui, rappelons-le, était dirigé par l’un des meilleurs spécialistes des marchés de taux (John Merriweather) et conseillé par deux prix Nobel experts en risques financiers (Myron Scholes et Robert Merton).